國(guó)金證券股份有限公司趙中平,谷亦清,于健近期對(duì)豫園股份（600655）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《核心商圈“再造”，品牌出海貢獻(xiàn)增量》，下調(diào)豫園股份目標(biāo)價(jià)至6.83元，給予增持評(píng)級(jí)。

【資料圖】

豫園股份

公司簡(jiǎn)介

公司是東方美學(xué)品牌IP商業(yè)化運(yùn)營(yíng)的代表，以豫園商城與東方美學(xué)品牌為核心，覆蓋多元消費(fèi)業(yè)態(tài)。25H1消費(fèi)產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)、商業(yè)綜合運(yùn)營(yíng)與物業(yè)綜合服務(wù)、地產(chǎn)開(kāi)發(fā)銷(xiāo)售三大業(yè)務(wù)收入占比分別為76.1%/17.2%/6.7%；其中黃金珠寶占消費(fèi)產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)收入的88%，同時(shí)還覆蓋了餐飲食品、美麗健康、酒業(yè)、表業(yè)等消費(fèi)品業(yè)務(wù)。2025年7月1日公司公告?zhèn)_(kāi)發(fā)行預(yù)案，計(jì)劃發(fā)行規(guī)模不超過(guò)40億元，主要用于歸還到期債務(wù)及補(bǔ)流。

投資邏輯：

商圈擴(kuò)容重大變化：二三期動(dòng)工批文下達(dá)，有望“再造豫園”。2024年豫園一期客流量達(dá)4500萬(wàn)人次，大豫園片區(qū)具備極大的商業(yè)與投資價(jià)值。25H1公司商業(yè)綜合運(yùn)營(yíng)與物業(yè)綜合服務(wù)收入12.8億元，占比6.7%，未來(lái)二三期占地面積達(dá)一期的兩倍以上，租賃商鋪擴(kuò)容有望顯著增厚公司物業(yè)租賃與管理收入，此外辦公樓、商墅等產(chǎn)品的銷(xiāo)售有望助力地產(chǎn)業(yè)務(wù)平穩(wěn)過(guò)渡及公司財(cái)務(wù)回血。

餐飲出海首店模式跑通，拓店有望超預(yù)期。公司餐飲業(yè)務(wù)25H1收入4.7億元，占消費(fèi)產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)收入的3.2%，近年來(lái)受門(mén)店調(diào)整影響增速承壓。公司持續(xù)推動(dòng)松鶴樓、南翔小籠包等老字號(hào)品牌出海，開(kāi)辟新增長(zhǎng)曲線(xiàn)，2025年4月份松鶴樓倫敦首店開(kāi)業(yè)，采用輕資產(chǎn)合營(yíng)模式，海外華僑對(duì)傳統(tǒng)老字號(hào)品牌認(rèn)可度高，未來(lái)多國(guó)華人街區(qū)域拓店加速可期。

黃金珠寶門(mén)店調(diào)整壓力釋放，地產(chǎn)業(yè)務(wù)剝離止血，業(yè)績(jī)改善進(jìn)行中。黃金珠寶2024年以來(lái)持續(xù)閉店調(diào)整，低基數(shù)疊加產(chǎn)品煥新驅(qū)動(dòng)下，業(yè)績(jī)有望回暖，25H1收入127.9億元，Q2增速已轉(zhuǎn)正。地產(chǎn)業(yè)務(wù)伴隨庫(kù)存產(chǎn)品及地塊出清，毛利拖累及減值損失有望逐年改善，25H1地產(chǎn)收入32.87億，同比增長(zhǎng)4.84%。

盈利預(yù)測(cè)、估值和評(píng)級(jí)

公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向“以輕馭重”，多業(yè)務(wù)持續(xù)優(yōu)化，豐富的老字號(hào)和非遺文化IP在當(dāng)下文化出海紅利期具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)。暫不考慮大豫園片區(qū)二三期項(xiàng)目貢獻(xiàn)情況下，我們預(yù)計(jì)2025-2027年公司營(yíng)收分別為467.21/489.30/508.30億元，歸母凈利潤(rùn)2.63/8.87/10.90億元，對(duì)應(yīng)PE86.41/25.62/20.85x，考慮到公司業(yè)績(jī)有望超預(yù)期回暖，目標(biāo)2026年P(guān)E30x，目標(biāo)價(jià)6.83元/股，給予“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

新商圈建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期；金價(jià)大幅波動(dòng)；海外店銷(xiāo)不及預(yù)期；地產(chǎn)業(yè)務(wù)剝離進(jìn)展緩慢；股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有7家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買(mǎi)入評(píng)級(jí)5家，增持評(píng)級(jí)2家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為7.3。

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